国行强调升息非紧缩银根
利率正常化旨在避开泡沫

【本刊梁志华撰述】国家银行在本周二首度改口风，改变对利率政策的立场，被市场诠释为国行即将升息的预兆，国家银行总裁洁蒂（Zeti Akhtar Aziz）今天表示，国行改变利率政策立场，不应该被视为是货币紧缩政策（monetary tightening），而是让利率回到正常水平（return to the normalisation of rates）。

马新社（Bernama）在今天引述国行总裁洁蒂的谈话指出，尽管我国目前没有面对资产泡沫问题，房屋贷款也没有出现过度杠杆的情况，但还是存在其他金融不平衡的风险。因此，国行有必要检讨让利率回到正常水平。

“如果利率太低并（维持）太久时间，这可能促使人们跳出正规的金融系统，在不自觉的情况下去冒更大的风险，以加强他们的储蓄回酬。这可能在之后将衍生出很多问题。”

长期低利率或导致金融不平衡

洁蒂表示，为了避免利率太低与维持时间太长所引发的风险，国行必须采取必要的预防措施，以便在问题发生之前遏制它。

同时，洁蒂（左图）也澄清，国行近期对利率政策立场的转变与强硬论调，不应被诠释为是在紧缩银根，而是为了让利率回到正常水平。正常化利率与利率紧缩之间是有差别的。

国行的货币政策核心还是在支持经济成长上，尤其是在一个通货膨胀温和的环境下，利率调整并不是为了紧缩银根。在这之前，国行在紧急时期将利率大幅调降，是为了避免经济衰退，所以利率才会保持在一个超低水平。

国行在本周二召开今年以来首个货币政策委员会会议中，首次改变对隔夜拆息利率（OPR）立场的口风，宣称“货币政策委员会必须确保货币政策的立场正确，以避免利率长时间维持在太低的水平，从而引发金融不平衡发展。”

这基本上被视为是国行升息的前奏，市场与经济学家们开始在热烈讨论，国行可能提早升息，最快将会在三月份的货币政策委员会会议后做出宣布。市场与经济学家原本预期，国行最快可能只会在今年下半年，甚至今年杪才会启动升息引擎。

隔夜利率低于平均水平

实际上，国行在周四公布最新的2009年12月份《货币与金融发展》（MONETARY AND FINANCIAL DEVELOPMENTS）报告中，也露出了一些端儿。许多经济与金融指标的趋势，基本上解释了为何国行对利率立场的态度转变，并为国行接下来的升息政策或“让利率回到正常水平”，提供强而有力的支持。

利率方面，国行自去年二月份将隔夜拆息利率降至2%后，到目前为止一直保持这个水平。然而，从1997/98年金融风暴后的过去近十年来，隔夜利率平均介于2.5%至2.8%的水平来作为标准，这显示隔夜利率目前的2%水平，似乎有过低之嫌。

此外，国行在2008年11月至2009年2月之间，将隔夜利率大幅调降150个基点，从3.5%降至目前的2%水平，其目的是为了刺激内需，尤其是私人领域需求，包括家庭与商业支出。

这段期间，金融机构的存款利率与借贷利率，也跟随隔夜利率脚步下调，并一直维持在低利率水平。12月份的《货币与金融发展》报告就显示，商业银行的平均定期存款利息基本上没有任何改变。截至今年1月15日，从1个月到12个月的定期存款，其存款利息介于2%至2.5%。

至于平均基准借贷利率（BLR），在截至今年1月15日为止也是保持在5.51%的水平不变。而平均借贷率（ALR）则在去年12月下滑至4.83%，比较10月与11月的4.85%与4.91%。

经济复苏高风险资产看涨

当然，在经济危机时期，存户可以接受低存款利息的环境，因为对经济前景的不确定，加上金融市场的动荡，令风险厌恶剧增的影响下，人们宁可把钱放在相对安全，但回酬率低的银行定期存款或政府债券上。

不过，随着经济开始复苏，金融市场止跌反弹，市场信心与风险胃口也在逐步改善，被视为安全资产的银行定期存款，就会变得欠缺吸引力。以股市为例，马来西亚交易所的富时吉隆坡综合指数（FBM KLCI）去年在利好消息，以及市场游资推动的支持下，从801点的谷底反弹至今年一月份的1300点，回弹幅度超过30%。

12月份《货币与金融发展》报告也显示，在市场正面情绪的带动下，马股从去年11月份的1259.11点，上扬至12月份的1272.78点。同时，马股市值在12月份也上扬至马币9995亿元，比较11月增加1.3%。

步入2010年，经济学家普遍认为，在内需走强（政府财政刺激政策与宽松货币政策）与外需有所改进下，我国经济状况将持续改善，并回到正面成长的轨道上。马来西亚经济研究院在本周公布的2009年第四季消费信心指数（CSI）与商业概况指数（BCI）也持续走高，进一步加强市场信心并扩大风险胃口。

房地产市场潜在风险

正如洁蒂所言，我国目前没有面对资产泡沫问题，房屋贷款也没有出现过度杠杆的情况，但是，如果长时间将利率维持在超低水平，这可能鼓励国人将低回酬的银行存款调出，转向寻找可以提供更高回酬的资产，包括股市、原产品市场以及房地产市场。

财政部估值与房地产服务部总监就指出，基于经济正在复苏，市场信心不断提升，这有助于刺激房地产市场的需求，并预期今年的房地产交易量会增加。他透露，房地产市场在去年下半年已经出现改善迹象，与上半年比较，成交量增加了15-16%。他相信这股动力仍将在今年持续下去。

基本上，低利率环境是最有利于房地产市场发展。这可从美国在这轮金融风暴前维持超低利率的环境下，促成美国房地产市场与抵押次贷市场，在过去数年蓬勃发展中反映出来。不过，也正是因为美国长时间维持低利率环境，导致房地产市场形成泡沫，最终在泡沫破裂后，引发了这轮金融风暴。

如果再加上股市大涨，更进一步加速房地产市场泡沫的形成，因为人们在股市赚到钱后，很多时候会把钱投入有形资产，尤其是房地产市场中。

通膨抬头令实质利息收窄

更重要的是，随着经济复苏，通货膨胀开始抬头，这促使实质利率（Real Interest rate）逐步收窄。如果银行定期存款的利息继续长时间停留在超低水平不变，很快就会被通货膨胀给追上，最终可能回到2008年上半年之前的情况——实质利率/回酬变成负数。

12月份《货币与金融发展》报告就显示，衡量膨胀的消费价格指数（CPI）在12月份摆脱通货紧缩的格局，写下1.1%的正数成长。接下来，市场普遍相信，通膨将会逐步走高（无论是温和或大幅上扬）。

官方数据显示，我国今年的通膨将介于1-2%，而经济学家的预期则比较高，介于2-3%。以定期存款目前的2-2.5%利息来计算，即使实质利率没有变成负数，也可能低于1%。这样的环境将更鼓励存户把钱从银行转移到更高回酬（但是高风险）的资产投资上。

实际上，银行体系内的存款在去年大幅增加。12月份《货币与金融发展》报告中的数据显示，银行存款在去年第四季平均以每月9.6%的速度增长。其中，11月份与12月份的银行存款总额分别增加了马币254亿元（+10.6%）与198亿元（+9.3%），主要来自个人、非金融机构，以及银行。

如果国行无法妥善处理这庞大的银行存款，难保这些钱最终不会流出银行体系，导向更高回酬的资产投资，包括股市、原产品市场以及房地产市场。因此，让利率回到正常水平，不仅有助于压制金融或房地产市场内的潜在不平衡发展，也可以让实质利率继续保持在正数状态。
 

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